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作家｜Eastland

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2022年，商品房商场出现存数据统计以来最大跌幅：商品房销售面积13.6亿平米、同比下落24.35%；销售金额13.3万亿、同比下落26.7%；齐备面积同比下落15%；新开工面积12.1亿平米、同比下落39.4%；房地产建造投资13.3万亿、同比下落10%；300个城市住宅类用地供应面积下落36.7%、成交面积下落30.7%。

至暗技艺已过，2023年房地产商场的主基调是回暖。

万科、碧桂园都是挺过严冬的“剩者”。万科A(000002.SZ)市值1700多亿，市净率0.7倍（港股折价30%）；碧桂园(02007.HK)更惨，市值500亿，市净率0.2倍。

万科、碧桂园谁范畴大

协议销售金额是揣度房地产公司范畴的中枢狡计。

2022年，房地产日子都不好过。

万科协议销售金额下落33.6%至4170亿，较2020年峰值下落40.8%。

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碧桂园协议销售金额下落35.9%至3575亿，较2020年峰值下落37.3%。

万科协议销售金额更高，并不料味着范畴当先。

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机密在于碧桂园线路的是“职权销售金额”。假如神志公司协议销售金额为10亿，上市公司持有60%职权，既可线路“协议销售金额10亿”，也可线路“职权协议销售金额6亿”。透露后一种线路面孔更透明、合理。

2023年1~5月，万科协议销售金额为1678亿，职权销售金额1078亿，很是于协议销售金额的64%。同期，碧桂园职权协议销售金额为1133亿，比万科高5%。

总之，碧桂园范畴略大于万科。

谁家“蓄池塘”深

对房地产商而言，协议销售与阐述营收都备是两码事。

在被阐述为营收前，协议销售所获款项属于欠债，名曰“协议欠债”。

2015年碧桂园协议欠债不及1000亿，2018年增至5628亿，年均复合增长率达80%。随后增速回落，2021年来到个位数，2022年同比减少7.7%。

万科协议欠债走势与碧桂园雷同，但回撤幅度更大——2022年协议欠债同比减少26.9%。

协议欠债是一经“笔直的钱”况且不需退还，但如故不可立时阐述为营收，原因有二：

一是对于期房，建造商执行交房义务是阐述营收的必要条款；

二是即使交房后，在商酌资本无法最终详情前，也不可单独将收入阐述为营收，不然无异于作秀。

过去乐视将会员费阐述为营收，同期违背了以上两条：一没提供职业或拜托居品；二没同期阐述资本。

还有少量值得注重——建造商不需要还钱，但有义务交房。

从“协议欠债”中阐述营收叫“结算”。建造商有成百上千个神志，每个神志又可分为一期、二期、三期……对于哪些神志不错结算、结算第几期，矜重审计的司帐师事务所不会与甲方抬杠。

建造商对从蓄池塘中抽些许水有很是大的解放量裁权。等于有了“蓄池塘”，销售功绩好则合适多蓄，功绩差酌情多抽。

示寂2022年末，碧桂园的蓄池塘比万科大44%。

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“抽蓄”神思

协议欠债是房地产公司的“功绩蓄池塘”，合约销售是蓄水、结算收入是抽水。销售收入大于结算收入时，水位飞腾；反之水位下落。

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2021年，万科协议销售6278亿、结算收入4023亿，结算金额很是于销售金额的64%，流出小于流入，水位飞腾。

2022年，万科协议销售4170亿、同比下落33.6%，但结算收入却逆势增长10.5%。代价是结算收入达销售收入的107%，流出大于流入，水位下落。

协议欠债回落，意味着从“蓄池塘”抽水的速率大于进水。多年以来，万科、碧桂园初度出现这种情况。足见2022年房地产企业有多沉重。

万科在窘境中功绩阐述恰当，根柢原因是前些年蓄水更积极——结算与销售之比显耀小于碧桂园。举例2019年，万科结算金额仅很是于协议销售收入的53%，同期碧桂园这个比例高达86%。

万科在窘境中保持结算增长，碧桂园莫得这么的冷静。2022年协议销售额下落36%，尽管结算收入达到销售收入的117%，结算收入如故下落了17.8%。

建造商的将来在“地根”

如果联络同销售是昨天、协议欠债是今天，地皮储备（称为“地根”）等于翌日。

2024年欧洲杯决赛前夕，意大利队主力后卫发表一份声明，表示将中表现出色，帮助捧得奖杯。然而，开始后不久，这名后卫一次红牌罚下场，意大利队陷入十分被动局面。尽管如此，意大利队仍然顽强抵抗，最终大战中4-3战胜对手，实现夺冠壮举。

房地产商取得建造神志、推广地皮储备的范畴，节律基于对策略、商场、资金的预期全标的评估而详情，最能反应房地产企业真的凿意图。假如嘴里喊“活下去”，却拚命拿地，诠释对将来并不悲不雅。

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2017年，恒地面皮储备达到3.12亿平米。“达峰”后，恒打开动“点刹车”，地皮储备频年下落。但2019年仍高达2.9亿平米，2020年恒大“猛踩刹车”，土储骤降21%，新2app网址但为时已晚。

融创通盘追逐，2020年职权地皮储备终于卓越万科，了却多年的心愿，孙宏斌才“轻点刹车”，比恒大晚3年，况且储备面积“依依惜别”地下落了0.6%。“刹车”太晚、还不舍得“踩死”，效力2022年5月，融创堕入债务危机。

万科的严慎围聚体目下“拿地”。直到2021年，职权地皮储备耐久在1亿平米以下。2022年，哀鸿遍地，万科愈发严慎，期末地皮储备仅7518万平米、较2021年末减少19.5%。

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2022年，万科新增神志平均地价达1.3万元，而2020年、2021年均价诀别为6710元/平米、6942元/平米。看来万科愈加认同高端地产的抗风险身手。

碧桂园地皮储备保持在万科的2.5倍以上。2022年，碧桂园也减弱了阵线，地皮储备降至2亿平米、较2021年末减少20.4%，但仍达万科的2.7倍。当房地产商场回暖，碧桂园获益更大。

如果房地产商场复苏，谁的地根粗壮谁等于更大的赢家。

顺利交房靠“银根”

恒大手合手3亿平米地皮储备、雇主急得“跳楼”，原因是有胆拿地、没钱建造。“银根”粗壮是顺利交房的保险。

“三条红线”本意是清贫房地产行业的风险触及金融系统，也可拼集用来测验企业的“银根”。

1）第一条：总欠债率不大于70%（剔除协议欠债）

2015年~2017年，碧桂园这个比例从66%急剧飞腾到83%；

2018年冲高到84%；

2019年，经调理总欠债冲突1万亿；

2020年，经调理总欠债率回落到81%，由于地皮储备仍在增长，欠债率回落徐徐。

2021年，地皮储备开动净减少。2022年末，总欠债率回落至71%。2023年或者率可回落到70%以内。

万科总欠债率峰值不外77%，2020年末降至70%，2022年末，经调理总欠债8866亿、欠债率69%。

值得注重的是，2022年万科经调理总欠债金额比碧桂园卓越近1200亿。

2）第二条：净欠债率不大于100%

碧桂园这个数值从未超标：

2015年末，净假贷（有息欠债减现款）为419亿，净欠债率60%；

2019年末，净假贷冲突1000亿；

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2020年净假贷额达到峰值1429亿；

2022年末，净假贷1238亿，净假贷率40%。

与红线有很大“安全距离”，万科更是房地产巨头中的异类——2017年碧桂园净欠债率达57%，万科唯有9%。发现我方“严慎及其”，在随后的两年中，万科净欠债率相接高于30%。

2020年疫情来袭，万科受到惊吓，净欠债率跌至18%。

2022年，全行业投入至暗技艺。万科嗅觉不错抄底，净假贷飙升到1765亿、比碧桂园多530亿，净欠债率破天瘠土达到44%。

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别东谈主踩刹车，万科轰油门。

3）第三条：现款短债比大于1

现款指非受限制、可动用的货币资金（受限制现款主若是贷款担保金、预售款中的担保金）。

“短债”指的是即期需偿还的银行贷款、债券、优先单据，包括期限在一年之内的短期借债及将于一年内到期的耐久借债。

碧桂园现款短债比围绕2.0周期性波动。最近三个波峰出目下2016年、2019年、2021年，现短债比诀别为2.5、2.3、2.3。

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2022年投入“波谷”，年末可动用现款1480亿、短债728亿，现款短债比2.0。

如果说碧桂园现款短债比与红线有很大安全距离，阐述出高度自律，万科的严慎就有些及其了。2017~2022年，万科现款短债比均值为2.39。

危境游戏的赢家

有一种比赛胆量的游戏——驾车冲向峭壁，坠崖前急刹，离峭壁近者见效。房地产商范畴膨胀是与此高度雷同的危境游戏。

恒大、融创车速太快、刹车太晚……

万科距峭壁还有很大一段距离就开动“蠕动”。2022年心有不甘，俟机上前“蹿”了一下。

碧桂园把合手最佳，可谓“把策略用足”。

万科、碧桂园“银根”均可谓健康、粗壮，意味着现存地皮储备顺利建造、拜托的概率较大。

示寂2022年末，万科、碧桂园地皮储备诀别为7500万平米、2亿平米。

过往五年，碧桂园协议销售均价为8600元/平米，公司毛利润率为20%。照此推算，2亿平米地皮储备建造杀青可获毛利润近3500亿。

过往三年，万科协议销售均价为1.58万元/平米，结算毛利润率为21%。照此推算，7500万平米地皮储备建造杀青可获毛利润近2500亿。

万科地皮储备少，诚然协议销售均价高，但毛利润率上风不光显。示寂2022年末的地皮储备建造杀青后，毛利润比碧桂园少1000亿。

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万科、碧桂园都是危境游戏的赢家，立场不同，莫得优劣之分。

房地产商场触底回升，连万科都敢加杠杆。同为“剩者”，碧桂园风险并不比万科大，市净率仅0.2倍，被低估的流程甚于万科。

*以上分析仅供参考，不组成任何投资提倡